Kevin Thozet, membre du comité d’investissement de Carmignac (Crédits : Carmignac)
par Kevin Thozet, membre du comité d’investissement
La Banque centrale européenne (BCE) nourrissait des espoirs et des craintes. Espoirs de voir la croissance repartir après cinq trimestres consécutifs de PIB flirtant avec 0% ; et la crainte qu’une inflation persistante – en particulier celle des salaires – ne limite le taux de désinflation.
C’est le contraire qui s’est produit depuis la dernière réunion du Conseil des gouverneurs en septembre 2024.
Les indicateurs avancés (enquêtes auprès des directeurs d’achats, PMI) ont surpris à la baisse ; et plus particulièrement en Allemagne et dans le secteur manufacturier européen qui dressent un tableau particulièrement pessimiste. La perspective d’un rebond de la croissance économique est en effet retardée, voire remise en question.
L’inflation a également surpris par sa baisse, les prix à la consommation en glissement annuel sont finalement tombés en dessous de 2%, et ce dans les quatre principales économies de la région. Les composantes les plus volatiles – l’énergie et l’alimentation – y contribuent certes, mais pas seulement, mais aussi l’inflation sous-jacente. Et, sauf en Italie et en Espagne, les intentions d’embauche sont en baisse. Les données sur l’inflation sous-jacente sont, selon toute vraisemblance, inférieures aux projections des prévisionnistes de la BCE.
Cependant, les facteurs saisonniers et d’autres éléments exceptionnels, comme les Jeux olympiques en France, incitent à prendre ces publications avec des pincettes. Un chiffre ne fait pas de tendance. Cependant, la dépendance de Madame Lagarde aux données dans la conduite de sa politique monétaire suggère une évolution de cette dernière ; le rythme de la baisse des taux d’intérêt va probablement s’accélérer.
Les taux d’intérêt devraient être abaissés de 0,25 %. Et la présidente de la BCE devrait maintenir sa position, à savoir une gestion pragmatique de sa politique monétaire, progressive de réunion en réunion, en fonction de l’évolution de la croissance et de l’inflation. Cependant, les marchés obligataires sont tournés vers l’avenir, et anticipent déjà une baisse des taux à chaque réunion de la BCE jusqu’à celle d’avril 2025 ; voir la facilité de dépôt « atterrir » sur des niveaux de 2% dès l’été 2025.
Une anticipation qui semble pertinente compte tenu du contexte évoqué ci-dessus.
Mais le reste, comme toujours, peut être discuté.
Si les taux neutres sont compris entre 2% et 2,25%, ces mêmes marchés obligataires considèrent que l’inflation dans la zone euro devrait osciller autour de 1,75% ; soit des taux réels (c’est-à-dire le taux d’intérêt nominal moins le taux d’inflation) variant entre 0,4 % et 0,5 %.
Ce postulat suscite des questions. Cela implique que la BCE ne pourrait pas mettre en œuvre une politique accommodante si cela s’avérait nécessaire d’une part et, d’autre part, elle ignore les problèmes structurels en Europe, et notamment en Allemagne, du budget de freinage estimé à 0,5% du PIB. pour 2025 et l’orientation intérieure des mesures de relance chinoises.
Implications pour les marchés
Outre-Atlantique, on craint que la politique monétaire soit allée « trop loin, trop dure ». En Europe, les appréhensions peuvent se résumer à « trop peu, trop tard ».
Ainsi, les obligations européennes « core » apparaissent, globalement, plus attractives que leurs homologues américaines. Au sein de ces premières, les maturités de 2 à 5 ans nous semblent les plus intéressantes, car les plus enclines à refléter un biais de politique monétaire accommodante.
Et ainsi achever une construction de portefeuille qui continue de privilégier la classe d’actifs crédit ; dont les rendements, compris entre 4,5% et 6,5%, en font un moteur de performance tout à fait attractif et finalement prévisible dans un monde où l’incertitude reste malheureusement d’actualité.